央票二度停发 货币政策方向已明

央票二度停发 货币政策方向已明
    两周前，央行突然暂停了3年期央票发行。两周后的今天，央行再次暂停了这一期限央票发行，今日将仅发行10亿元3个月央票。此间，除了12月10日"提准"的如期而至外，与两周前相比，目前的市场整体利率水平已出现"奇异"分化，银行间市场资金价格已大幅提升，加息屡屡"落空"令市场心态发生了意外转变，国际宏观形势也有了新的变动。可以认为，此次停发恰意味着，年内乃至春节前后货币政策的方向性已渐趋明朗，将真正迈入稳健而非从紧。
　　第一是市场利率水平的变化。从中债收益率曲线的多时间点坐标图可见，最近一次3年央票发行时的11月25日，与这两次停发时间点的12月9日和12月22日相比较，2年期以内（尤其是短期）的央票收益率呈逐级上升之势，而3年期收益率则出现了分化：目前最低为3.68%左右，四周前其次为3.70%，两周前最高为3.76%。简单说，12月9日停发是因为利差倒挂，而本次停发却并非这一原因。
　　第二是资金价格的变化。统计数据显示，上述三个时间点的质押式回购隔夜利率分别为1.9%、2.02%和2.62%，7天利率分别为2.54%、2.49%和4.19%，21天利率分别为3.39%、3.58%和5.04%。明显可见，第一次停发及六度"提准"的12月9日之后，各主要期限资金价格的上行速度几近翻倍。这除了准备金缴款的刚性需求外，更多显示为机构在年末正常囤积头寸，以及对央行未来将持续进行数量调控以收紧流动性的担忧。
　　第三是加息落空导致"预期"的变化。至少多数人已认识到，CPI5.1%没有加息，明年CPI逐步回落的话，加息或会更慎重。
　　第四是国际形势的新变化。近几周来，多数主要经济体表示或暗示一定时期内将不会加息，欧洲某些国家的主权信用评级面临被再度下调的风险，因希腊危机恶化而被首度采用的美联储临时货币互换机制将延长7个月，美澳诸国数据显示其经济衰退将会加重，再加上近期风生水起的朝鲜半岛军事局势阴晴不定等因素，可以判断，我国政策制定部门对加息等手段的采用仍需观察，或不会贸然采用。(证券时报)

  　明年信贷或不明确全年目标 按月或季度相机调整
　　银监会明确银行信贷资产转让三原则
　　就在市场火热猜测明年的信贷额度时，知情人士透露，为提高央行调控的主动性，央行明年可能不明确全年的信贷目标，转而变成按月或者按季度下达信贷规模的额度，依据宏观调控的效果以及经济形势的变化，相机调整。
　　此前有媒体报道，央行近期召集主要银行开会，讨论信贷管理体制改革事宜，拟建立新的信贷管理体制，根据经济增长速度确定信贷投放速度，并考虑将资本充足率、流动性比率等指标纳入参考范围。
　　央行近日公布了10月份IMF在上海召开的宏观审慎政策会议的纪要，与会者一致认为，要消除信贷和金融周期中的顺周期性。业内人士分析，如果将信贷的投放与经济增速、银行资本充足率等硬性指标相联系，无疑可以有效地避免信贷的顺周期性，也符合"十二五"期间要推进的逆周期的金融宏观审慎管理制度框架。
　　上述知情人士同时表示，央行也在讨论，在信贷投放时要考虑到地区差异，例如对于部分经济欠发达的地区是否要采取信贷紧缩政策。结合按月份和季度相机调整信贷额度的可能做法，体现了央行贯彻落实中央经济工作会议精神时提到的"增强金融调控的针对性、灵活性、有效性"。
　　此前，有央行人士坦陈，对于信贷的控制，光控制表内贷款是不够的，今年表外业务诸如引申贷款、理财产品等规模要大于去年。近日，银监会印发的《中国银监会关于进一步规范银行业金融机构信贷资产转让业务的通知》（下称《通知》）或许有助于控制银行的表外信贷业务。
　　《通知》第一次明确提出银行业金融机构开展信贷资产转让应该遵守的三原则，即真实性原则、整体性原则和洁净转让原则。具体来说，就是要求资产真实转移，转让的信贷资产应当包括全部未偿还本金及应收利息，要求实现资产的真实、完全转让，风险的真实、完全转移。
　　同时，在信贷资产转让后，转出方和转入方的资本充足率、拨备覆盖率、大额集中度、存贷比、风险资产等监管指标的计算应当作出相应调整。
　　银监会相关负责人介绍，此次《通知》的发布将有效防止个别银行利用信贷资产转让进行监管套利、规避监管或者盲目扩大表外信贷资产类理财业务，有利于银行业金融机构分散信用集中度风险、调整优化信贷结构、提高资金运用效率、加强流动性管理和改善资产负债结构，有利于更好地防控金融体系风险、更好地保护客户和银行业金融机构的合法权益。

　　央行酝酿动态调整差别存准率 
　　针对昨日有媒体报道中国人民银行（央行）于近期召集主要银行开会讨论建立新的信贷管理体制。 "进一步丰富货币政策调控工具" 抑制货币信贷盲目扩大
　　早报记者 张飒 
　　针对昨日有媒体报道中国人民银行（央行）于近期召集主要银行开会讨论建立新的信贷管理体制，试图将信贷管理方式从行政管制向综合运用市场化调控手段转变，知情人士昨日向早报记者透露，上述新的信贷管理体制确实正在研讨中，但在短期内也即在明年实施的可能性较小。
　　至于2011年的信贷管理，在明确信贷增量需较今年有所回落的大前提下，据了解，央行已于日前通过了一份实施差别准备金率动态调整方案，通过动态调整差别存款准备金率-，探索进一步提高宏观调控的针对性、灵活性和有效性，从源头上把好信贷"总阀门"，这一做法将明显区别于目前直接"限贷"、"停贷"的管理方式。
　　"市场化"调控须渐进
　　明年或仍有信贷目标
　　据报道，央行于近日召集主要商业银行负责人开会讨论信贷管理体制改革。央行将尝试经济增长速度确定信贷投放速度，同时根据各家银行的资本充足率、流动性比率、动态拨备率、存贷比指标来指导信贷投放。
　　有市场人士分析，如果该举措得以实施，意味着央行可能不再设定信贷目标。差别存款准备金率、定向央票等工具的使用将更加频繁。综观市场人士评论，普遍对此持欢迎态度。
　　不过，针对讨论的新信贷管理体制的效果，业内人士却还有一定质疑。
　　"就好比西医和中医，实际上行政调控的效果是立竿见影的，而依据资本充足率、流动性比率、存贷比指标来指导信贷投放的效果，需放在较长的时间周期内才能看到。"一位商业银行风险管理部相关负责人昨日说。
　　"我们的市场不靠行政调控恐怕不行。"另一位国有大行的业务负责人也如是直言。
　　事实上，据新华海外财经报道，中国央行顾问周其仁昨日曾表示，中国或许会将取消年度银行贷款配额作为长期改革计划的一部分，但仍很可能设定明年的放贷目标。 
　　动态调整差别存准
　　降低商银贷款增速
　　不过转变或许也已开始。
　　早报记者昨日获悉，央行总行行长办公会议已于近日通过实施差别准备金动态调整的方案，计划将差别存款准备金动态调整引入宏观审慎架构，进一步丰富货币政策调控工具。上述方案尚在最后修改阶段。
　　可查的资料显示，差别存款准备金制度是2004年经国务院批准实施的制度，当时由于考虑到各商业银行改革和处在财务重组的不同阶段，因而对审慎的把握不一，将贷款总量调控和个体风险结合起来。有利于货币政策传导，加强流动性管理，抑制货币信贷盲目扩大。
　　而此次再度特别强调宏观审慎管理架构下的差别存款准备金动态调整，根据方案，在确定差别存款准备金缴纳标准时，将会参考金融机构在整个金融体系中的经营规模、关联性和替代性，以及其主要经营指标和监管风险指标差别化收缴，"凡是资本充足率较低、经营风险较大的金融机构就要多缴存款准备金，且多缴的存款准备金利息适当降低直至为零"。
　　据业内人士介绍，其实简单地理解，即如果商业银行大量放贷或者出现风险明显提升等情况，就会被施以差别存款准备金率。通过这样的市场化手段，央行可以兼顾微观和宏观，调控信贷总量。
　　"2011年各行新增信贷总量和信贷增幅都要比今年有所回落。凡是已实行了差别存款准备金率的银行，如果仍难降低信贷增速，则会考虑通过加大执行差别准备金动态调整力度，包括降低准备金利息等手段解决。"早报记者获悉，在日前举行的全国货币信贷工作座谈会上，胡晓炼曾如此明示。
　　有意思的一点是，和行政化的手段相比，市场化的手段效率或许并不差。
　　"降低贷款增速仅仅依靠去年的行政控制远远不够，因为商业银行会绕开规模控制"。在上述货币信贷工作座谈会上，胡晓炼曾如是说。（东方早报） 

　　央行拟建新信贷管理体制 
　　可能不再设定信贷目标
　　昨日有消息称，中国人民银行近期召集主要银行开户，讨论对信贷管理体制进行改革。央行在会上表示，拟建立新的信贷管理体制，根据经济增长速度确定信贷投放速度、资本充足率等指标将纳入考量范围。
　　据消息人士透露，央行近期酝酿的信贷管理体制改革意在将信贷管理方式从行政管制向综合运用市场化调控手段转变。如果该举措得以实施,意味着央行可能不再设定信贷目标，而是根据各家银行的资本充足率、流动性比率、动态拨备率、存贷比指标来指导信贷投放。窗口指导、差别存款准备金率、定向央票等工具的使用将更加频繁。但消息指建立新的信贷管理体制还存在一些争议，目前没有明确定论。
　　业内人士分析，央行酝酿改革信贷管理体制是为了避免过于宽松或严厉的信贷管制，从而对经济运行所产生的"助涨助跌"现象。央行想从行政管制向综合运用市场化的调控手段转变。
　　信贷管理体制改革与银行的利率市场化密切相关。而央行行长周小川日前表示，未来将在推进利率市场化方面取得明显进展。首先将选择有硬约束的金融机构放开其定价权，"硬约束"包含符合宏观审慎性监管框架的资本充足率、资本质量等要求。
　　央行货币政策委员会委员周其仁昨日表示，上述政策转变可能是中国利率市场化改革长期方案中的一部分，但目前来看仍很可能设定明年的放贷目标。
　　另一位接近监管层的人士表示，行政主导下的调控措施效果虽然明显，但副作用也不易忽视。该人士认为长期来看还是应该秉承更加市场化的手段来调控银行的放贷规模，但这也考验商业银行体系风险管理能力及对宏观政策传导的能力。 （新快报） 

　　超短期融资券推出或成央行货币调控新工具
　　2010年12月21日，中国银行间市场交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业超短期融资券业务规程（试行）》，并正式开始接受企业在银行间债券市场发行超短期融资券的注册。
　　目前，交易商协会共接受中华人民共和国铁道部、中国石油天然气集团公司和中国石油化工股份有限公司等3家发行人的发行注册，注册额度共计2100亿元。
　　交易商协会表示，超短期融资券有助于丰富企业直接债务融资渠道，提高企业流动性管理水平。
　　某商业银行资金部人士对《每日经济新闻》记者表示，第一批产品由信用度高的企业发行，有利于获得投资者的认可，获得更多的投标，提高试点的成功几率。
　　超短期融资券（Super&Short-termCommercialPaper），是指具有法人资格、信用评级较高的非金融企业在银行间债券市场发行的，期限在270天以内的短期融资券。
　　收益率有吸引力
　　据业内人士透露，早在上周交易商协会在海南召开的座谈会上，交易商协会相关负责人即表示，将在2010年年底之前推出超短期融资券业务。
　　"超短期融资券的市场前景长期来看应该是不错的。"中信证券固定收益分析师胡航宇对 《每日经济新闻》记者表示。
　　"目前市场对短期融资品种的需求还是有的，但是在货币市场投资用得多一些，超短期融资券的收益率肯定会比货币市场利率高，这也是一个吸引点。"一位商业银行资金部交易室人士表示。
　　但是现在银行间市场的流动性非常紧张，对短期债券配置的积极性可能不高，但是长期来看前景应该不错。"胡航宇同时表示。
　　"由于前段时间连续上调三次存款准备金率，到这周一上交存款准备金，造成银行间市场的流动性非常紧张。"一位商业银行资金部交易室人士表示。12月22日上午，短期利率指标--七天期质押式回购加权平均利率报4.1445%,较上日的4.0533%续升9个基点。14天期质押式回购加权平均利率报4.5920%,则较上日的4.3631%升近23个基点。
　　"但是短期的流动性紧张不太会影响到超短期企业融资券的发行，因为企业发超短期融资券（SCP）规模特别小，顶多在10个亿的数量级，而货币市场上都是上千亿的规模，相比之下并不会占用过多流动性。"上述银行人士表示，
　　将成央行货币调控新工具
　　交易商协会表示，超短期融资券有助于进一步增强货币政策的敏感性和有效性，推进利率市场化进程。通过提高市场化负债规模，企业生产经营活动对市场利率更为敏感，这将为央行的货币政策调控工具增加更多的灵活性，有助于提高货币政策传导效率。
　　对此，光大银行资金部金融工程处宏观分析师盛宏清表示，从提高货币政策敏感性的角度来看，超短期融资券在银行间市场上滚动发行，能吸收一部分流动性资金给企业用，而利率产品受货币政策的影响最大，无论是价格调控手段还是数量调控手段，首先都会传导到短期利率上去，所以会提高货币政策的敏感性。
　　"作为调控工具来说，央行可以把超短期融资券作为资产来持有，央行买入超短融相当于在银行间市场投放货币，卖出则是把市场资金收回。"盛宏清进一步阐释，因为超短券的信用级别是介乎央票、国债之间的高等级信用，人民银行可以将其作为资产来持有。因此，未来超短融的发行企业肯定也会限于信用级别高的央企、国企。
　　"但是，央行要达到通过超短融来调节货币政策的目的，超短融的量必须达到5000到1万亿的规模。这次注册的2100亿，至少要在一年的时间里滚动发行才能发完，一次能发50-60亿就算比较多的了。因此这将是一个长期的积累过程。"他表示。
　　此外，交易商协会表示，超短期融资券市场化的发行利率将进一步丰富市场的利率期限结构、风险结构以及流动性结构，有利于形成短、中、长期兼备的市场化收益率曲线。
　　上述商业银行人士表示，中央经济工作会议也提出要拓宽企业直接融资的渠道，在明年银行信贷可能收紧的情况下，超短期融资债券能为企业提供新的融资渠道。另外，目前短期债券收益率的曲线缺乏短期产品的支持，超短期融资券的推出能够完善短期收益率曲线。（每日经济新闻）

　　各方专家的加息猜想
　　最近三个月，国内的通胀率呈跳涨之势。CPI涨幅从9月份的3.6%开始，10月"破4"，11月"破5"。不过，央行对加息一事却仍然按兵不动，只是不断上调存款准备金率，目前已经达到18.5%，创历史新高。这意味着居民们看似安全的银行存款，在负利率水平进一下加大的情况下，以超过2%的速度在缩水！对此，市场对加息预期愈加强烈。而央行问卷调查中近74%居民认为物价高，且满意度创11年最低，这无形之中推高了加息的预期。
　　明年物价水平会怎样？央行近期要不要加息？明年经济运行环境如何？本期中国经济时报圆桌论坛将围绕相关问题进行深入分析。今天邀请到的嘉宾有银河证券首席经济学家左小蕾、国务院发展研究中心宏观经济研究部研究员张立群、国家信息中心中国经济信息网信息总监朱幼平、中国社科院金融研究所研究员易宪容、国家行政学院经济学教研部教授董小君，欢迎各位参与讨论！ 
　　2011年全年物价水平将前高后低
　　中国经济时报：根据当前的形势，接下来的CPI会怎样？请各位谈谈看法。
　　左小蕾：11月CPI增长5.1%的最大因素是食品价格上涨的推动，达到11.7%，而食品价格大幅上涨并非供求关系所致。我预计，12月CPI会有所回落，估计今年全年的CPI可被控制在4%之内。而2011年全年CPI增长可能会在4%的水平之上，其中来年一季度CPI涨幅也将在4%左右。所以我们需要小心，因为去年和今年都发了很多钱，这些钱如果控制得不合适，流动性控制不紧，就会去炒作，从而推高物价，这是一个规律。从政策的角度来说，就要采取合适的方式把流动性慢慢地控制住，而且不能让市场有随便的投机行为，要注意市场秩序，不管是现货市场还是期货市场，都要如此。
　　张立群：12月份CPI肯定比11月要低，因为翘尾因素没有了。全年CPI不会是一个高涨幅的，控制在3.3%左右没有什么问题，而且3.3%的涨幅与年初说的3%基本上是相符的。在目前大力度的稳定食品价格的基础上，明年的价格涨幅也不会太高。
　　朱幼平：明年的物价即使在环比不涨的情况下，也会有4%左右。从总的趋势来看，我们认为明年上半年会涨，因为相比今年的情况，明年年初会有4%的翘尾因素，而且根据环比来看，明年上半年的CPI会达到3%多的增长速度，接近4%。更何况，现在总体水平是往上走的，可见明年肯定会达到4%。但是，下半年可能会有所缓解。
　　易宪容：按照我的判断，11月CPI涨5.1%已经是今年的一个高点，12月CPI可能转向下行。
　　但在未来的一段时间里，CPI下行是否成为一种稳定趋势却是不确定的。这主要取决于三个条件：一是国内商行过度放贷的冲动并没有改变，如果2011年商行继续用创新的方式应对央行信贷规模管制，那么流动性能否快速收缩就存在很大的不确定性。二是影响CPI的关键因素是房价，如果房价不能较大幅度回落，CPI上涨趋势难以缓解。三是居民存款负利率问题太大，居民财富被严重掠夺，还直接导致通货膨胀。
　　加息取决于流动性和货币供给量增长
　　中国经济时报：面对当前通胀压力，各位觉得央行近期会动用加息工具吗？理由是什么？
　　张立群：加息关键是要看现在流动性和整个货币供给量的增长情况，如果外部热钱流入很多的话，导致整个人民币的投放增长比较快，那么调高存款准备金率的可能性是很大的，这是防止流通当中货币数量过快增长、防止贷款过快增长的非常必要的选择。但是加息是"双刃剑"，你越加息，热钱越往里流，所以加息不能仅看CPI来做判断。
　　朱幼平：加息与金融市场的博弈有关，所以选择加息的方式、时机、加多少、对称不对称，就不好预测了。但是，从趋势来看，央行会加息。因为抑制通货膨胀是当前央行最主要的任务，而货币政策最核心的目标就是保障物价水平的稳定。当然，我们觉得3%左右还算是比较正常的水平，如果太高的话就肯定有问题了，而太低也不好，这意味着经济紧缩。所以从长期来讲，加息是肯定的。
　　左小蕾：我认为，近期连续上调准备金率，并不意味着央行不会动用利率工具。本月加息和上调存款准备金率都有可能，而明年上半年估计会有两次存款准备金率调整，包括两次利率的调整都是有可能的。
　　不过，我觉得提高存款准备金率对吸收流动性的作用更大一些，针对性更强一些。货币政策需要根据实际情况来制定，本轮通货膨胀生成的推手主要是流动性过剩，国内国外的都有；食品价格上涨主要是炒上去的，不是由于供求出现很大缺口产生的，而那些炒作是与流动性有关的，我觉得是钱发多了，从外面流进来，外汇占款余额不断增加，去年和今年的货币宽松，M2增长那么多，说明流动性非常大。而美联储的持续量化宽松政策也使得全球流动性泛滥。因此这是推动通胀的最大因素。
　　易宪容：我认为，加息的可能性不大，因为CPI已经开始往下行的方向走。对于明年稳健的货币政策，在我看来，并非是信贷的全面收紧，而是让信贷增长回归到一个正常的增长水平，既要管理好过剩的流动性，也要以信贷促经济增长，以信贷促经济增长方式转变、经济结构调整及为经济持续发展提供动力。
　　董小君：理论上是不应该加息的，因为加息就意味着和美元利差的加大，我们现在的压力是热钱加速向新兴市场流动，导致人民币升值的压力特别大，如果加息，热钱会加快流入，通胀压力会更大。不过实际情况却是，我们处于负利息的时代，老百姓压力很大，如果宏观调控只考虑我们内部情况的话，按理说是应该加息的，但是在这次调控中，中央在加息的使用上是非常谨慎的，必须考虑到与美元利差问题、人民币升值问题、热钱流入问题。
　　明年需警惕经济增长出现明显回落
　　中国经济时报：进一步讲，明年的经济运行将会出现哪些变化呢？
　　左小蕾：我认为，明年不会刻意地去推动很高的经济增长。可以看到，去年是为了应对金融危机，提出要恢复增长，而今年是稳定增长，明年则不要去推动过高的增长，所以提出平稳健康增长，足见这是明年宏观经济一个大的增长环境。
　　货币政策是根据形势而逐步变化的。2008年11月到2010年底是适度宽松，明年则是稳健，这是很大的政策环境变化。而通货膨胀，虽然去年说要控制通胀预期，因为发了很多钱，大家非常担心，但是实际上是通货紧缩的状态；而从今年开始，显然由于过去钱发得太多，以及国际环境的影响、流动性的问题，对通胀的影响非常明显，把食品价格、粮食价格、大宗商品价格、房价都炒得很高，所以明年把控制通胀提到非常突出的位置。
　　至于信贷，明年不会有太大的降低，因为要保证过去的贷款，已上的项目需要后续资金支持，否则就会变成烂尾楼。最重要的是，要控制货币供应量的增长速度，不要创造更多的货币，特别是对房地产市场的资金投放要格外小心，因为它会创造货币，相比而言，如果资金投放到实体经济就不会创造货币。
　　张立群：总体来讲，我的观点是明年的宏观经济走势需要警惕经济增长出现明显的回落。至于宏观政策，此次中央经济工作会议已经非常明确表示将实施稳健的货币政策和积极的财政政策，这为明年的经济发展提供了稳定的环境。
　　朱幼平：在我看来，明年经济增长依然会保持较高的速度，达到8%-9%，不会低于7%。而政策方面，明年上半年可能还是会保持较为宽松的政策，下半年是趋于稳健。信贷可能将会适当控制，因为现在物价高涨，流动性相对宽余，所以央行会加以控制流动性。