王文华：城投债的投资逻辑发生了变化

    地方融资平台是地方政府为了规避地方政府不能举借债务的限制而成立的拥有独立法人资格的经济实体，承担地方政府投融资职能。城投债是地方融资平台发行的债券，由于具有地方政府的隐性担保，而被视为准市政债。 

    在处理地方融资平台债务方面，中央的态度经历了变化。2011年以银监会的银监发【2011】34号文为代表，主张让（平台贷款）风险早暴露、早发现，贷款不能借新还旧、不能展期，由此导致了滇公路和上海申虹偿债风波，引发了2011年下半年城投债的暴跌。2012年和2013年的银监发【2012】12号文和银监发【2013】10号文，改变了之前的态度，对存量债务要分类管理、区别对待、缓释风险、从长计议。城投债的收益率开始逐步下行。

    在此之前，在城投债的投资选择上，主要关注发债当地的经济发展情况、财政收入的实力、土地出让收入的多少等。越是经济发达，其偿债能力越强。因而，城投债的市场投资者给予东部经济发展的地区，甚至区县级平台债很低的信用风险溢价，而给予中西部老少边穷地方更高的溢价要求。

    2014年国务院国发【2014】43号文从根本上改变了以往的逻辑。除了规定以后地方政府举债只能采取政府债券的方式外，也对存量的平台债务处理作出了规定。以2013年政府性债务审计结果为基础，对地方政府性债务存量进行甄别，属于地方政府债务的，纳入一般债务和专项债务，将来分别由一般公共预算和政府性基金预算来偿付。根据2013年的审计结果和已发行的城投债对比，约有50%的城投债纳入地方政府债务。这样，部分城投债的隐性担保就变成了地方政府的显性担保，信用风险大幅减低。城投债的投资，除了原有的经济实力决定偿债能力的逻辑仍然适用外，划入政府债务范围更能够大幅降低信用风险溢价。