杨庆定:市场又到调整时

几乎所有卖方研究均表示2016年债券市场是个大牛市，至少是个小牛市，但是截至2016年4月8日，银行间10年期国债收益率上行约9个BP，债市下行。今日公布2016 年3 月份物价数据，全国居民消费价格总水平同比上涨 2.3%，低于前期市场预期，但是市场表现让人大跌眼镜，债券市场继续小幅回调，似乎没有多少正像反应。

近期各项数据包括同步数据和前示数据均显著或略强于市场预期，市场对于数据改善的来源看法不一，源于经济基本面改善，还是1季度天量信贷后的短期好转，当前所处阶段对此既无法证实也无法证伪，所以市场对此的反应基本靠信仰。加之近期通胀相较于去年有所提高，市场近期承受一定调整压力。短期来看，数据好转，但是较长期而言，小幅下行应该是大趋势，这个方向不会改变。这种改善应该基于天量流动性推动。与此同时，目前2.9%左右的10年国债、3.3%左右的国开和3.4%左右的非国开、包括地方债，都不具备显著的配置价值。一方面是基本面的有利，另一方面收益率处于非常低位，这是对于债券市场最大的不利因素，一旦市场发生波动，比如资金价格提高，杠杆部分没有利息差甚至有负差时，杠杆部分将急剧下行。预计在二季度市场将继续纠结。

信用风险将成为市场短期重要关注。一方面目前正处于年报密集披露期，业绩地雷较多，盈利大幅下滑甚至亏损的企业占比仍然居高不下，而随之而来的5-7月将迎来评级下调高峰期，带来阶段性市场估值压力。这也仅仅是一个方面，更严重的是实质违约，2016年前4个月的违约数目是前几年的总和，预示今年将是违约大年，由此给市场带来的冲击目前尚未完全反应，特别今年的信用债市场相当部分基于银行委外，这部分资金对违约几乎零容忍，一旦发生违约，前段时间经历的恶性抛售将再次上演。

不过我们也无需对此过分担心，从市场来看，一季度信用仍然持续供需两旺的格局，单季信用债净增量连续第三个季度超过万亿且持续增长，达到1.4万亿元。而信用基本面方面，系统性风险仍然处于可控状态，近期市场对于债转股的讨论明显升温，债转股也是延缓系统性风险的有效手段。近期我们参与了部分券商组织的地方政府调研，从调研的实际情况来看，地方政府对于辖区内国企违约很难容忍，因为这涉及到地方政府长期的融资问题，这也是信用债市场当前为数不多的亮点之一。