杨庆定：债券市场走牛成色大降

    2013 年四个季度GDP 增速分别为7.7%、7.5%、7.8%和7.7%，2014 年前三个季度GDP 增速分别为7.4%、7.5%和7.3%，如果不考虑季节因素，本年度增速最好的季节和上年增速最差的季节持平，经济下行的趋势十分显著，一般认为这是2014 年债券市场牛市的重要原因。

    因为GDP 不断下行，监管层托底措施频出，以货币政策放松最为显著。其一是SLF，2014 年1 月、9 月、10 月，SLF 三次操作。其二是定向降准，2014 年4 月和6 月两次定向降准。其三是降低正回购利率，2014 年7 月、9 月和10 月，三次以公开招标的方式，把14 天正回购利率从3.8%降至3.4%。因托底经济不断祭出的货币政策宽松措施是2014 年债券牛市的直接原因。

    债券市场本身而言，2013 年的大熊市为2014 年债券收益率下行积累了足够的势能，2013 年末，银行间10 年期国开金融债的收益率为5.82%，收益率为近年来高点。

    在当前时间节点，展望下一个阶段的债券市场，我们认为经济下行的动量依然不减，货币政策操作的空间充足，只是债券收益率今年以来下行太多，银行间10 年期国开金融债的收益率从年初5.82%下行至当前4.3%，债券市场涨得太多了。我们认为下一阶段的债券市场看不到走熊的迹象，只是市场走牛的成色大降。