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付琦:自我实现的去杠杆

来源:东吴基金    时间:2018-07-02 09:25:55

次贷危机后全球主要经济体纷纷实施宽松货币政策,中国政府2008年底推出的四万亿刺激政策开启了本轮中国经济的债务扩张期,一直持续到去年。去年底召开的十九大制定了三年内打赢“防范化解金融风险、精准脱贫、防止污染”三大攻坚战的任务目标,标志着中国经济开始进入高质量发展期,过去九年靠债务扩张和土地财政拉动经济增长的模式开始发生变化。今年以来大量资金从表外回到表内,影子银行出现萎缩。今年前5个月新增债券违约规模357亿元,已达到去年的160亿元规模的两倍以上。刘鹤副总理在上个月的讲话中强调“借钱是要还的”,天经地义的一句话,但在这个时点说出来更有深意。

债务周期到了还钱阶段,所有人都开始捂紧钱包,既不花钱也不投资。企业不再扩张,开始用利润清偿债务;政府开支减少,近期光伏退补就是财政投入降低的中观表现;消费者开始节衣缩食,5月份社会消费品零售总额增速创了15年新低。这还不是还钱阶段的最痛苦阶段,最痛苦的过程在于,当消费者和投资者的预期变化后,这个预期就会促成担心的坏结果变为现实,最终形成债务风险的自我实现。前期发债失败的东方园林就是个例子,企业自身没有出现问题,但因为投资者担心PPP不确定的现金流风险,不愿意认购该企业发行的债券,最终导致了该公司和整个环保行业上市公司股价的整体大幅下跌,而股价下跌最终反而真的可能促成一些环保企业陷入财务麻烦,形成预期的自我实现。

历史上其他金融市场发生的银行挤兑案例也是同样情况,当市场上流传对这家银行不利的坏消息,无论该消息是真是假,只要储户一下子对这家银行失去信心,同时都去银行提款,那么健康的银行也会因此破产。

因此,未来一段时间内,靠高杠杆经营的企业和靠补贴生存的企业都容易遇到类似问题,无论企业的真实财务情况如何,只要投资者开始担心,这个“黑天鹅”风险就变成现实并传染,最终自我实现。

但从另一个角度看,本轮去杠杆是政府主动引导的过程,中央政府具有强大的管控力和资产实力,中国并不存在发生大规模债务风险的可能性,但在去杠杆过程中的局部风险事件可能会对市场带来扰动,符合近期郭树清主席表态的要“以‘小震’释放压力,避免出现严重‘大震’”思路。债务周期到了攻坚阶段,暴露的债务问题和政府相应的应对措施是下半年影响经济和股票市场运行的核心变量。

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