陈晨:理解、应对货币政策调控思路

回顾近阶段的货币与债券市场表现：去年4季度以来，衡量存款类金融机构的7日回购利率DR007保持平稳且基本处于3%以下水平，但R007则波动明显加大，资金紧张时其与DR007之间利差也明显扩大；各期限SHIBOR利率大幅上行，同业存单发行利率节节攀升；春节后债市收益率曲线呈现平坦化上行，信用利差有所扩大。

货币与债券市场表现，是对经济环境与政策因素的综合反映。目前经济基本面是“有顶有底”的情境：地产与基建增速提升乏力，但在较强的惯性作用下，短期对经济似乎难有明显拖累，而长期以来其对制造业形成的挤出影响，使得制造业投资增速短期也难以发力。供给端收缩带来的PPI大幅上行对CPI的传导可能低于预期，但CPI中刚性较强的非食品因素则可能受到房价上涨的滞后影响，存在一定“胀”的风险。货币政策则是易紧难松的格局：一方面是内部资产价格高企，金融风险防控已迫在眉睫，另一方面是外部全球流动性收缩拐点已逐步到来。事实上，去年4季度以来，货币与监管政策的调整已经至少阶段性地成为货币债券市场的主导因素。

展望后市，经济增速水平与波动性的下降，以及货币政策思路的转变，使得债券市场的长期与短期逻辑存在一定矛盾。而中短期来看，最重要的是对货币政策调控思路的理解与应对。一方面是理解，例如新的监管政策背后的意图是什么？过往一些应该发生在不同阶段的操作是否会同时出现？另一方面是应对，做好流动性管理、对阶段性的市场冲击做好准备。